Keynésiens contre monétaristes : quel cadre les années 1970 ont-elles validé ?
Deux cadres ont gouverné l'économie d'après-guerre. Le premier disait qu'on pouvait échanger un peu d'inflation contre moins de chômage, et pour toujours. Le second répondait que cet échange était une illusion, vouée à s'autodétruire dès qu'on tenterait d'en user. Les années 1970 ont tranché le pari, mais pas comme s'en souviennent les partisans de l'un ou l'autre camp.
Voir la filiation sous forme de grapheLe consensus qui gouvernait les années 1960
« Pour atteindre l'objectif du non-perfectionniste, une production assez élevée pour ne pas dépasser 3 % de chômage, l'indice des prix pourrait devoir augmenter de 4 à 5 % par an. Une telle hausse des prix semblerait être le coût nécessaire d'un emploi et d'une production élevés. »
— Paul Samuelson & Robert Solow, « Analytical Aspects of Anti-Inflation Policy », American Economic Review, 1960
Le mot est coût, quelque chose que l'économie pouvait tout simplement payer. En 1960, les meilleurs économistes de leur génération pensaient que l'inflation et le chômage formaient un éventail stable, et qu'un gouvernement pouvait y choisir le point qui lui convenait. C'était la macroéconomie la plus sophistiquée du monde.
Pour comprendre pourquoi cet éventail semblait solide, il faut voir le cadre qui le portait, la synthèse néoclassique d'après-guerre. Keynes avait montré en 1936 qu'une économie pouvait rester bloquée sous le plein emploi, avec des travailleurs et des usines inoccupés, parce que la dépense totale était insuffisante. John Hicks a traduit l'argument dans l'appareil IS-LM, et une génération d'économistes l'a fondu avec la microéconomie classique en une seule machine opérationnelle. L'État disposait d'un levier, la demande agrégée, et d'une cible, le plein emploi, et les mathématiques disaient que le levier atteignait la cible.
Le programme de politique économique en découlait directement. Si la production était trop faible, il fallait relancer la demande en baissant les impôts, en augmentant les dépenses, en assouplissant la politique monétaire. Le multiplicateur budgétaire voulait qu'un dollar de dépense publique accroisse la production de plus d'un dollar en circulant dans l'économie. Le mot d'ordre était le réglage fin : l'économie était une machine munie de cadrans, et des mains expertes pouvaient la maintenir près du plein emploi année après année.
Vint alors la pièce qui en fit un éventail. En 1958, A.W. Phillips a porté sur un graphique près d'un siècle de données britanniques et trouvé une relation inverse stable entre l'inflation salariale et le chômage : quand le chômage était bas, les salaires augmentaient vite, et quand il était élevé, ils augmentaient lentement ou baissaient. Samuelson et Solow ont importé la courbe aux États-Unis et y ont lu un choix de politique économique. On pouvait avoir moins de chômage en acceptant plus d'inflation, ou moins d'inflation en acceptant plus de chômage. À chacun de choisir son point.
Et les données des années 1960 ont suivi. Pendant la plus grande partie de la décennie, l'inflation et le chômage américains ont bel et bien dessiné quelque chose qui ressemblait à la courbe. La baisse d'impôts Kennedy-Johnson de 1964 était le programme en action, une relance délibérée de la demande, suivie d'un recul du chômage et du long boom. Pour un décideur de 1968, le cadre était un outil qui fonctionnait et qui avait fait ses preuves.
Le foyer formel de cet appareil, c'est-à-dire le multiplicateur de la croix keynésienne, la machine IS-LM et le modèle AD-AS dans lequel s'inscrit la courbe de Phillips, est le cœur de la macroéconomie intermédiaire. La filiation intellectuelle, de Keynes à l'éventail de Phillips de Samuelson et Solow en passant par la transformation de Hicks, a son propre chapitre.
Le cadre dans toute sa force
« La courbe de Phillips... semble avoir fourni une description remarquablement stable de la relation entre les variations des salaires et le chômage sur une longue période. »
— Le consensus empirique du début des années 1960, tel que le lisait la synthèse
C'est le cadre keynésien qui plaide sa propre cause. La filiation passe par Samuelson, Solow et James Tobin, les architectes de la synthèse qui a fait de Keynes un manuel d'utilisation. Leur thèse était à la fois modeste et puissante, fondée sur une relation empirique stable, une théorie cohérente des raisons pour lesquelles la production peut rester sous son potentiel, et un levier qui la faisait bouger de façon démontrable. L'État peut stabiliser le cycle économique et maintenir l'économie près du plein emploi. Deux décennies de prospérité d'après-guerre en étaient la preuve. Traiter cela de naïveté par avance, c'est raisonner après coup : en 1968, c'était la frontière du savoir.
« Toute notre discussion a été formulée en termes de court terme, à propos de ce qui pourrait se produire dans les quelques années à venir. Il serait pourtant erroné de penser que [l']éventail… gardera la même forme à plus long terme. »
— La mise en garde de Samuelson & Solow eux-mêmes, American Economic Review, 1960
Le critique le plus acéré de l'éventail, ce furent ses propres auteurs. Ils savaient que la courbe était une relation de court terme et l'ont dit. Ce qui leur manquait, c'était une théorie expliquant pourquoi elle se romprait, comment la tentative d'exploiter l'arbitrage le dissoudrait. Ce mécanisme allait bientôt arriver de Chicago. Le volet du multiplicateur budgétaire de ce cadre, défendu dans sa propre Grande Question, se trouve à Les dépenses publiques aident-elles l'économie ?
Où cela nous mène
Le cadre keynésien était la meilleure macroéconomie de son époque, et son bilan des années 1960 était réel. Il avait une théorie qui fonctionnait, un levier qui fonctionnait et vingt ans de prospérité derrière lui. Mais son hypothèse porteuse, à savoir que l'arbitrage entre inflation et chômage était stable et insensible à la politique même qui cherchait à l'exploiter, était précisément celle qu'une décennie allait mettre à l'épreuve.
En décembre 1967, un économiste de Chicago s'est présenté devant une salle remplie de ses pairs, en président entrant de leur association professionnelle, et leur a dit que l'éventail était un mirage : dès que la politique économique chercherait à maintenir le chômage sous son niveau naturel, l'inflation s'accélérerait sans limite. Presque personne dans la salle ne l'a cru. Il s'appelait Milton Friedman, et la décennie allait lui donner raison.
Le défi de Friedman
« Il existe toujours un arbitrage temporaire entre inflation et chômage ; il n'existe pas d'arbitrage permanent. L'arbitrage temporaire ne vient pas de l'inflation en tant que telle, mais de l'inflation non anticipée, ce qui signifie en général d'un taux d'inflation croissant. »
— Milton Friedman, « The Role of Monetary Policy », discours présidentiel à l'AEA, American Economic Review, 1968
C'est une prédiction, faite à l'avance, devant toute la profession. Avant que la décennie ne bascule, Friedman a annoncé exactement comment l'éventail allait échouer : un échange temporaire, qui exigeait une inflation toujours plus rapide pour tenir et s'effondrait à l'instant où la politique économique cessait de l'accélérer.
L'argument de Friedman repose sur une seule pièce mobile, les anticipations. L'éventail de Phillips ne fonctionne que si les travailleurs et les entreprises sont trompés. Quand la banque centrale stimule la demande, les prix montent, mais les salaires nominaux sont fixés à l'avance, si bien que les salaires réels baissent, que les entreprises embauchent davantage et que le chômage recule. Voilà l'arbitrage. Mais il suppose que les travailleurs ne remarquent pas la baisse de leurs salaires réels.
Ils la remarquent. Dès que les gens anticipent l'inflation, ils réclament des salaires qui en tiennent compte. L'échange qui avait acheté un chômage plus bas s'évapore : les salaires réels reviennent à leur niveau, l'embauche redevient normale, et il ne reste que l'inflation plus élevée, sans rien en contrepartie. Pour maintenir le chômage sous son taux naturel (le taux compatible avec la structure réelle de l'économie), la banque centrale doit continuer de surprendre les gens, ce qui veut dire que l'inflation doit continuer d'augmenter. L'éventail est un tapis de course qu'il faut accélérer indéfiniment.
Formellement, la courbe de Phillips augmentée des anticipations remplace l'arbitrage naïf par un arbitrage qui intègre l'inflation anticipée $\pi_t^e$ :
$$\pi_t = \pi_t^e - \beta(u_t - u^*) + \varepsilon_t$$où $u^*$ est le taux de chômage naturel et $\varepsilon_t$ un choc d'offre. À long terme, les anticipations rattrapent l'inflation effective, donc $\pi_t^e = \pi_t$. Posez l'égalité et les termes d'inflation s'annulent : $0 = -\beta(u_t - u^*)$, ce qui impose $u_t = u^*$. La courbe de Phillips de long terme est verticale au taux naturel. Pour maintenir $u_t < u^*$, il faut $\pi_t > \pi_t^e$ à chaque période, et l'inflation doit donc s'accélérer sans limite. Il n'existe sous $u^*$ aucun point stable à choisir.
On peut tromper les travailleurs une fois. On fait monter les prix, leurs salaires réels baissent sans qu'ils le voient, les entreprises embauchent, le chômage recule. Mais on ne peut recommencer qu'en les trompant davantage, avec une surprise plus forte que la précédente. Continuez ainsi et les surprises doivent grandir sans fin, ce qui veut dire que l'inflation doit grandir sans fin. Dès que l'on cesse d'accélérer, le tour ne marche plus et le chômage revient d'un coup à son point de départ. Le chômage plus bas était un emprunt gagé sur une inflation qui doit sans cesse monter pour en payer les intérêts.
Derrière le raisonnement sur le taux naturel se tient le noyau monétariste plus ancien, la thèse de Friedman selon laquelle « l'inflation est toujours et partout un phénomène monétaire » : sur tout horizon qui compte, le niveau des prix est gouverné par le taux de croissance de la masse monétaire, et non par le réglage fin budgétaire, le militantisme syndical ou le pétrole. La théorie quantitative, reformulée pour l'économie moderne, est la salle des machines du cadre. L'hypothèse du taux naturel est ce qu'elle implique pour l'éventail de Phillips en particulier.
L'arbitrage était-il réel, ou une illusion depuis toujours ?
Friedman et Phelps soutenaient que l'éventail de Phillips était l'artefact temporaire d'une tromperie, voué à s'autodétruire dès que la politique économique tenterait de l'exploiter. Et ils l'ont dit avant la décennie qui allait mettre la thèse à l'épreuve.
Une prédiction faite à l'avance
« Pour formuler [la] conclusion autrement, il existe toujours un arbitrage temporaire entre inflation et chômage ; il n'existe pas d'arbitrage permanent. »
— Milton Friedman, discours présidentiel à l'AEA, 1968
C'est le cadre monétariste dans toute sa force. Friedman nie que la courbe de long terme ait la moindre pente. La filiation passe par Friedman et Phelps. Le diagramme canonique, une courbe de Phillips de court terme qui monte d'un cran à mesure que les anticipations s'ajustent et glisse le long d'une courbe verticale de long terme, est la signature du cadre. Ce qui rend la thèse redoutable, c'est le moment où elle a été formulée. Le cadre a consigné sa prédiction trois ans avant la décennie qui allait le juger.
« À tout moment, il existe un certain niveau de chômage qui a la propriété d'être compatible avec l'équilibre dans la structure des taux de salaire réels. »
— La formulation par Friedman lui-même de la prémisse porteuse, 1968
Le point vulnérable, c'est le taux naturel lui-même. Tout l'argument dépend d'une grandeur inobservable, un taux de chômage « naturel » fixé par des facteurs réels, autour duquel oscille le chômage effectif. Les critiques ont posé la question évidente. Comment savoir ce qu'il vaut ? Si l'on ne peut inférer le taux naturel qu'après coup, l'hypothèse risque de devenir irréfutable. Quoi qu'il arrive, on peut dire que le chômage était au-dessus ou au-dessous du taux naturel. La défense est que la prédiction accélérationniste se teste sans qu'il faille fixer $u^*$ avec précision. Si une relance soutenue produit une inflation qui s'accélère plutôt qu'un point stable de chômage plus bas, l'éventail est brisé, où que se situe le taux naturel. L'arrière-plan politique de la façon dont cet argument de Chicago a gagné son public, l'essor plus large de l'économie de marché dans le climat de la guerre froide, est une question à part entière.
Où cela nous mène
Le cadre monétariste a formulé une prédiction réfutable que le cadre keynésien ne pouvait pas formuler : une relance soutenue de la demande sous le taux naturel produit une inflation qui s'accélère, là où l'éventail promettait un point stable à inflation plus élevée. Les deux cadres sont désormais en désaccord, publiquement, sur ce que produirait une décennie d'efforts pour contenir le chômage. Savoir si la prédiction était juste, aucun camp ne pouvait le régler par l'argumentation. Il fallait des données. Les données sont arrivées avec une complication qu'aucun des deux cadres n'avait placée au centre de son raisonnement.
Le test est venu plus vite que prévu. En 1974, l'inflation et le chômage montaient ensemble dans tout le monde riche, la seule chose que l'éventail stable déclarait impossible. Mais la décennie n'a pas mis les deux cadres à l'épreuve proprement. Par deux fois, en 1973 et en 1979, le prix du pétrole a explosé, poussant toute l'économie dans une direction autour de laquelle ni l'appareil keynésien ni l'appareil monétariste n'avait construit sa thèse. Quel cadre a vu juste sur la décennie, et quelle part de mérite revient à chacun quand le pétrole a fait une partie du travail ?
La décennie comme test
« L'éventail n'avait qu'une règle : on ne pouvait pas avoir les deux. Les années 1970 ont eu les deux. »
— Le seul fait que la décennie a posé sur la table
L'éventail de Phillips interdisait exactement une combinaison : une inflation élevée et un chômage élevé en même temps. Dans le G7 des années 1970, les deux ont monté ensemble, et l'indice de misère (inflation plus chômage) a grimpé année après année. La case interdite est celle où toute la décennie a vécu. Pour la chronologie vécue du chemin qui y a mené, les files d'attente aux pompes, l'embargo, le choc Nixon, voir la Grande Question qui suit la décennie événement par événement. Ici, ce sont les données qui rendent le verdict.
Ouvrez le panneau ci-dessous pour confronter la trajectoire réelle de la misère du G7 au moteur de la courbe de Phillips augmentée des anticipations, la pièce sur laquelle le débat a tourné.
Placez les deux cadres sur le même diagramme et regardez-les diverger. La lecture keynésienne s'attend à ce que l'économie glisse le long d'une courbe de Phillips stable et décroissante. Plus de demande, moins de chômage, un peu plus d'inflation, et l'on s'arrête où l'on veut. La lecture monétariste s'attend à ce que la courbe de court terme se déplace vers le haut année après année à mesure que l'inflation anticipée grimpe, l'économie traçant une spirale qui s'élargit. Les données des années 1970 ont tracé la spirale. Chaque année, l'arbitrage de court terme paraissait pire que l'année précédente, et un même taux de chômage allait de pair avec une inflation toujours plus forte. C'est la trajectoire accélérationniste, dessinée en temps réel.
Sur le diagramme AD-AS dynamique, la courbe d'offre agrégée de court terme est la relation de Phillips augmentée des anticipations réécrite. Quand l'inflation effective dépasse les anticipations, celles-ci montent d'un cran : $\pi_{t+1}^e = \pi_t$ sous anticipations adaptatives. À chaque période, la courbe de court terme se déplace de sorte que le même écart de production corresponde désormais à une inflation plus élevée :
$$\pi_t = \pi_{t-1} - \beta(u_t - u^*) + \varepsilon_t$$Avec des anticipations égales à l'inflation de la période précédente, maintenir $u_t < u^*$ donne $\pi_t > \pi_{t-1}$ à chaque période : l'inflation s'accélère. Et le terme de choc d'offre $\varepsilon_t$ ne reste pas inactif : les chocs pétroliers de 1973 et 1979 étaient de forts $\varepsilon_t$ positifs, qui ont fait monter ensemble l'inflation et le chômage indépendamment du canal des anticipations. La décennie est donc une expérience monétaire contaminée, mais la direction qu'elle a prise, les deux variables en hausse, est celle que prédisait le cadre monétariste et qu'interdisait le cadre keynésien de l'éventail stable.
Imaginez l'éventail de Phillips comme une liste de prix qui se réimprime discrètement chaque année. Vous achetez un peu moins de chômage contre un peu plus d'inflation, et l'année suivante le même achat coûte davantage d'inflation, parce que tout le monde s'attend désormais au taux de l'année passée. Continuez d'acheter et la liste se réimprime de plus en plus vite. Ajoutez ensuite le pétrole, deux énormes chocs de prix qui ont fait monter l'inflation et étouffé la production d'un même coup, sans rien à voir avec la monnaie ou les anticipations. Les deux moteurs tournaient à la fois, le tapis de course des anticipations décrit par les monétaristes et les chocs d'offre qu'aucun des deux cadres n'avait mis au centre. Mais un seul cadre avait exclu la case où la décennie a vécu.
Les années 1970 ont-elles tranché le débat sur le taux naturel ?
La lecture rétrospective est nette : la décennie a été l'expérience décisive, l'inflation et le chômage ont monté ensemble, l'éventail stable s'est brisé, Friedman avait raison. Mais « avoir gagné sur la prédiction » et « avoir gagné le débat » ne sont pas la même affirmation, et l'écart entre les deux occupe toute la suite de cette Grande Question.
Deux cadres lisent la même décennie
« Les prédictions [des modèles keynésiens] étaient complètement fausses, et la doctrine sur laquelle elles reposaient est fondamentalement viciée… La tâche qui attend aujourd'hui ceux qui étudient le cycle économique est de trier les décombres. »
— Robert Lucas & Thomas Sargent, « After Keynesian Macroeconomics », 1979
C'est la contre-révolution qui revendique la décennie. Lucas et Sargent ont durci le geste de Friedman sur les anticipations jusqu'aux anticipations rationnelles complètes. Là où les agents de Friedman s'adaptent à l'inflation passée, ceux de Lucas anticipent la politique elle-même, de sorte que tout arbitrage qu'un décideur tente d'exploiter se dissout à l'instant où il est annoncé. Selon cette lecture, les années 1970 ont été une confirmation, le résultat prévisible de l'usage d'un modèle dont les coefficients n'avaient jamais été stables. Le cadre l'avait annoncé, et les décombres en étaient la preuve.
« L'hypothèse “accélérationniste”, ou de Friedman-Phelps... est désormais acceptée par la majorité des économistes. Pour ma part, je ne vois aucune raison de la contester... [mais elle] n'implique pas que les politiques monétaire et budgétaire soient impuissantes. »
— d'après Franco Modigliani, discours présidentiel à l'AEA (« The Monetarist Controversy, or Should We Forsake Stabilization Policies ? »), 1977
C'est ici la voix qui compte le plus : un keynésien de premier plan qui concède les données. Modigliani, dans son propre discours présidentiel à l'AEA, a accepté sans réserve le point du taux naturel, admettant que l'hypothèse accélérationniste était juste, que la courbe de long terme était verticale et que l'arbitrage sur lequel la synthèse avait misé avait disparu. Mais Modigliani a ensuite tracé la ligne qui survit dans la synthèse : concéder la verticalité de la courbe de long terme ne revient pas à concéder l'inutilité de la politique de stabilisation, parce que les rigidités nominales rendent le court terme bien réel et qu'une récession profonde ne se corrige pas d'elle-même assez vite pour qu'on la laisse faire. Il a renoncé à l'éventail et gardé le fondement, et c'est ce geste que l'étape 4 transforme en résolution.
Voyez les deux filiations face à face dans le graphe de la pensée économique : le groupe de la révolution keynésienne (Keynes, Samuelson, Solow, Tobin) et le groupe de la contre-révolution (Friedman, Phelps, Lucas, Sargent).
Où cela nous mène : la première couche
Les monétaristes ont gagné sur la prédiction. La décennie a confirmé le cadre accélérationniste du taux naturel et réfuté le cadre keynésien de l'arbitrage stable, au niveau de l'affirmation empirique sur laquelle les deux étaient réellement en désaccord. L'éventail de Phillips stable a disparu de la macroéconomie sérieuse. Notez qu'il ne s'agit que d'une couche du verdict. Le programme monétariste de politique économique avait encore son propre test devant lui, et ce test a tourné dans l'autre sens. Les trajectoires du PIB par habitant du G7 depuis 1971 figurent sur la carte du PIB, confirmation d'un pays à l'autre que la misère a monté dans tout le monde riche à la fois.
Gagner sur la prédiction n'est pas gagner sur la politique. Le monétarisme a diagnostiqué la maladie, puis prescrit un remède (cesser de vouloir régler finement l'économie, fixer le taux de croissance de la masse monétaire et laisser l'économie trouver d'elle-même son taux naturel). La décennie avait testé le diagnostic et l'avait confirmé. Elle allait maintenant tester l'ordonnance. Cette partie-là ne s'est pas passée comme le diagnostic.
La résolution : ce que chaque cadre a manqué
« En mettant l'accent sur l'offre de réserves bancaires et sur la croissance de la masse monétaire, les nouvelles procédures... ont davantage compté sur les fluctuations des taux d'intérêt pour ajuster la demande de monnaie à une cible de croissance monétaire fixée à l'avance. »
— d'après la déclaration de la Réserve fédérale du 6 octobre 1979 annonçant le passage à une cible opérationnelle portant sur la quantité de monnaie (le « Saturday Night Special »)
Un samedi d'octobre 1979, le programme monétariste a cessé d'être un diagnostic pour devenir un régime de politique économique. La Fed de Paul Volcker a annoncé qu'elle ciblerait la quantité de réserves bancaires et laisserait les taux d'intérêt aller là où cela l'exigerait. C'était le moment où le monétarisme allait pouvoir prouver que contrôler la monnaie revenait à contrôler l'inflation.
La thèse monétariste en matière de politique économique était distincte du diagnostic. Le diagnostic disait qu'à long terme le niveau des prix est gouverné par la croissance monétaire. La politique disait que la banque centrale devait donc abandonner le réglage fin discrétionnaire, annoncer un taux de croissance de la masse monétaire fixe et bas (la règle des k %) et s'y tenir. Supprimez la discrétion, ancrez les anticipations, et l'inflation n'a plus où se cacher. Sur le papier, c'est élégant : une règle transparente qui retire le volant à des mains humaines faillibles.
Elle s'est heurtée à un mur que le diagnostic n'avait pas prévu, l'instabilité de la demande de monnaie. La règle des k % suppose une relation stable entre la masse monétaire et la dépense nominale, une vitesse de circulation prévisible. Or, au moment même où l'expérience commençait, l'innovation financière et la déréglementation ont brisé cette relation. Les fonds du marché monétaire, les comptes courants rémunérés et les nouvelles technologies de paiement faisaient de « la masse monétaire » une cible mouvante dont le lien avec l'inflation ne cessait de se relâcher. La Fed atteignait sa cible de réserves et voyait l'inflation et la production faire autre chose que ce que la cible prévoyait. Le bouton que le monétarisme voulait tourner n'était plus relié au moteur.
Volcker a donc brisé l'inflation (au prix de la brutale récession de 1981–82 que les taux d'intérêt élevés ont provoquée), et il l'a fait en acceptant n'importe quel taux d'intérêt pour écraser la demande. En 1982, la Fed avait discrètement abandonné le ciblage strict des réserves et était revenue au pilotage direct du taux des fonds fédéraux. Pendant le reste de la décennie, les banques centrales de tout le monde riche ont rétrogradé les agrégats monétaires du rang de cibles à celui de simples indicateurs. Le diagnostic est entré dans tous les manuels. La règle n'a pas survécu à l'épreuve des données.
Ce qui a suivi a gardé le diagnostic et écarté la règle. La synthèse néo-keynésienne a absorbé l'hypothèse du taux naturel et les anticipations rationnelles (la courbe de Phillips de long terme est verticale, les anticipations sont tournées vers l'avenir) tout en conservant l'intuition keynésienne que les monétaristes avaient minimisée : les rigidités nominales sont réelles. Les prix et les salaires ne s'ajustent pas instantanément (la tarification de Calvo et les coûts de menu modélisent exactement cela), si bien qu'il existe un arbitrage de court terme entre production et inflation et un véritable rôle pour la politique de stabilisation. Sa mécanique interne a son propre chapitre.
« Le monétarisme est mort quelque part au début des années 1980, quand les banques centrales ont découvert que la masse monétaire n'était plus un guide fiable pour quoi que ce soit. »
— Le verdict que le bilan opérationnel a imposé à la règle
Le monétarisme a-t-il gagné les années 1970 ?
Oui et non, et le « non » compte autant que le « oui ». Le diagnostic monétariste est devenu l'orthodoxie des manuels. La règle monétariste a été abandonnée moins de trois ans après sa mise à l'épreuve dans le monde réel. Confondre les deux est la thèse excessive la plus répandue sur tout cet épisode.
La règle dans toute sa force, et le fondement qui a survécu
« L'inflation est toujours et partout un phénomène monétaire... et ne peut être produite que par une augmentation plus rapide de la quantité de monnaie que de la production. »
— Milton Friedman, la thèse monétariste en matière de politique économique sous sa forme la plus tranchante
Si l'inflation est fondamentalement monétaire, le remède le plus net est une règle qui fixe la croissance monétaire, met fin à l'improvisation et laisse l'économie se stabiliser à son taux naturel. Elle supprime la discrétion qui permet à la politique de créer de l'inflation, et elle donne au public un chiffre sur lequel s'ancrer. La désinflation de Volcker est le cas qui semble lui donner raison (une Fed qui a adopté une cible quantitative, accepté la récession la plus profonde de l'après-guerre et brisé une décennie d'inflation). Pilotez vous-même le moteur de la désinflation dans le graphique interactif ci-dessous.
« [L'hypothèse accélérationniste] n'implique pas que les politiques monétaire et budgétaire... soient impuissantes à stabiliser l'économie. »
— d'après Franco Modigliani, discours présidentiel à l'AEA, 1977, défendant le fondement keynésien qui a survécu
Voici l'intuition keynésienne que la décennie n'a pas tuée, défendue dans toute sa force. Les prix et les salaires ne s'ajustent pas instantanément, et c'est pourquoi la désinflation de Volcker a coûté des millions d'emplois au lieu de se produire du jour au lendemain. Si les salaires s'étaient ajustés librement, briser l'inflation aurait été indolore. Ce fut une agonie précisément parce que la rigidité nominale est réelle. Et la rigidité nominale est le fondement que la synthèse néo-keynésienne a conservé : un arbitrage de court terme qui donne un rôle à la politique de stabilisation, sous une courbe de long terme verticale qui accorde au monétarisme son diagnostic. Le keynésianisme a perdu une courbe naïve et gardé son mur porteur.
La joute interne que la synthèse a ensuite menée avec elle-même, la nouvelle école classique contre les néo-keynésiens sur ce que la politique de stabilisation peut réellement accomplir, est la manche suivante de ce débat, et une Grande Question à part entière.
Où cela nous mène : le verdict complet
Les années 1970 ont tranché le différend, et le verdict comporte trois couches. Le diagnostic monétariste a gagné : l'hypothèse du taux naturel de Friedman et Phelps figure aujourd'hui dans les manuels. Il n'existe pas d'arbitrage exploitable à long terme, la courbe de long terme est verticale, et une relance soutenue sous le taux naturel accélère l'inflation. Friedman l'avait prédit en 1968. La politique monétariste a perdu : le ciblage d'une croissance monétaire stable s'est révélé impraticable parce que l'instabilité de la demande de monnaie a rompu le lien de la vitesse de circulation. L'expérience Volcker a gagné par le taux des fonds fédéraux et par la récession, et les agrégats avaient été abandonnés dès 1982. Et le keynésianisme a tenu bon : son fondement de rigidité nominale a survécu et a été absorbé par la synthèse néo-keynésienne. L'image à retenir est celle que porte le modèle de toute banque centrale moderne : une courbe de Phillips augmentée des anticipations, monétariste par sa forme de long terme et keynésienne par sa pente de court terme. Aucun cadre n'a gagné purement et simplement, et la synthèse a gardé le meilleur des deux.
Pour le débat actuel sur ce qu'une banque centrale peut réellement contrôler, le régime de crédibilité de Volcker et ce qui a suivi, voir Les banques centrales peuvent-elles contrôler l'économie ?
Le verdict, en trois couches
Nous sommes partis de deux cadres et d'un pari. La synthèse keynésienne disait que l'arbitrage entre inflation et chômage était un éventail stable sur lequel un gouvernement pouvait choisir un point. Le défi monétariste répondait que l'éventail était une illusion, vouée à s'autodétruire dès que la politique économique tenterait de l'exploiter. Les années 1970 ont tranché le pari, mais sans victoire nette pour l'un ou l'autre camp. Le verdict comporte trois couches :
- Le diagnostic monétariste a gagné. L'hypothèse du taux naturel fait aujourd'hui consensus : il n'existe pas d'arbitrage exploitable à long terme, la courbe de Phillips de long terme est verticale, et une gestion soutenue de la demande sous le taux naturel accélère l'inflation. Friedman l'avait annoncé en 1968, avant la décennie qui allait le prouver.
- La politique monétariste a perdu. La règle des k % de croissance monétaire n'a pas survécu à l'instabilité de la demande de monnaie. Volcker a brisé l'inflation avec le taux d'intérêt, et les agrégats monétaires ont été discrètement mis à la retraite dans les banques centrales en quelques années.
- Le keynésianisme a conservé son fondement. Les rigidités nominales sont réelles, l'arbitrage de court terme est réel, et la politique de stabilisation a un rôle à jouer (l'intuition sur laquelle s'est construite la synthèse néo-keynésienne), sous la courbe de long terme monétariste.
Aucun cadre n'a donc gagné sur toute la ligne. La synthèse qui gouverne toute banque centrale moderne a pris le diagnostic monétariste et le fondement keynésien et les a fondus en une seule courbe, monétariste par sa forme de long terme, keynésienne par sa pente de court terme. Les erreurs les plus courantes sont deux thèses excessives : « le monétarisme a gagné » (il a perdu sur la politique) et « c'était un match nul » (le diagnostic a gagné de façon décisive le débat sur le cadre). La victoire et la défaite appartiennent à des parties différentes d'un même cadre.
C'est la manche du milieu d'un débat plus long. Le grand duel des cadres macroéconomiques se joue en trois actes : Hayek contre Keynes sur les années 1930 (la thèse liquidationniste autrichienne contre la gestion de la demande), le Keynes de la synthèse contre les monétaristes sur les années 1970 (cette Grande Question) et la nouvelle école classique contre les néo-keynésiens après 1980 (la synthèse qui débat avec elle-même de ce que peut faire la politique de stabilisation). Chaque manche hérite des questions laissées en suspens par la précédente. Les années 1970 ont porté le débat sur un nouveau terrain.